基本概述

1994 年12月19日深夜，墨西哥政府突然對外宣布，本國貨幣比索貶值15%。這一決定在市場上引起極大恐慌。外國投資者瘋狂拋售比索，搶購美元，比索匯率急劇下跌。12月20日匯率從最初的3．47比索兌換1美元跌至3.925比索兌換1美元，狂跌13%。21日再跌15．3%。伴隨比索貶值，外國投資者大量撤走資金，墨西哥外匯儲(chǔ)備在20日至21日兩天銳減近40億美元。墨西哥整個(gè)金融市場一片混亂。從20日至22日，短短的三天時(shí)間，墨西哥比索兌換美元的匯價(jià)就暴跌了42．17%，這在現(xiàn)代金融史上是極其罕見的。

墨西哥吸收的外資，有70%左右是投機(jī)性的短期證券投資。資本外流對于墨西哥股市如同釜底抽薪，墨西哥股市應(yīng)聲下跌。12月30日，墨西哥IPC指數(shù)跌6.26%。1995年1月10日更是狂跌11%。到3月3 日，墨西哥股市IPC指數(shù)已跌至1500點(diǎn)，比1994年金融危機(jī)前最高點(diǎn)2881.17點(diǎn)已累計(jì)跌去了47.94%，股市下跌幅度超過了比索貶值的幅度。

為了穩(wěn)定墨西哥金融市場，墨西哥政府經(jīng)過多方協(xié)商，推出了緊急經(jīng)濟(jì)拯救計(jì)劃：盡快將經(jīng)常項(xiàng)目赤字壓縮到可以正常支付的水平，迅速恢復(fù)正常的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)，將通貨膨脹減少到盡可能小的程度，向國際金融機(jī)構(gòu)申請緊急貸款援助等。為幫助墨西哥政府渡過難關(guān)，減少外國投資者的損失， 美國政府和國際貨幣基金組織等國際金融機(jī)構(gòu)決定提供巨額貸款，支持墨西哥經(jīng)濟(jì)拯救計(jì)劃，以穩(wěn)定匯率、股市和投資者的信心。直到以美國為主的500億美元的國際資本援助逐步到位，墨西哥的金融動(dòng)蕩才于1995年上半年趨于平息。

爆發(fā)原因

根本原因

顯而易見，墨西哥金融危機(jī)Mexico financial crisis的“導(dǎo)火線”是比索貶值。而塞迪略政府之所以在上臺(tái)后不久就訴諸貶值，在很大程度上是因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備不斷減少，無法繼續(xù)支撐3.46比索兌1美元的匯率。那么，墨西哥為什么會(huì)面臨外匯儲(chǔ)備不足的困境呢？

薩利納斯上臺(tái)后，政府將匯率作為反通貨膨脹的工具（即把比索釘住美元）。以匯率釘住為核心的反通貨膨脹計(jì)劃雖然在降低通貨膨脹率方面是較為成功的，但是，由于本國貨幣貶值的幅度小于通貨膨脹率的上升幅度，幣值高估在所難免，從而會(huì)削弱本國產(chǎn)品的國際競爭力。據(jù)估計(jì)，如用購買力平價(jià)計(jì)算，比索的幣值高估了20%。此外，這樣的反通貨膨脹計(jì)劃還產(chǎn)生了消費(fèi)熱，擴(kuò)大了對進(jìn)口商品的需求。在進(jìn)口急劇增加的同時(shí)，墨西哥的出口卻增長乏力。在1989—1994年期間，出口增長了2.7倍，而進(jìn)口增長了3.4倍。結(jié)果，1989年，墨西哥的經(jīng)常項(xiàng)目逆差為41億美元，1994年已擴(kuò)大到289億美元。從理論上說，只要國際收支中資本項(xiàng)目能保持相應(yīng)的盈余，那么經(jīng)常項(xiàng)目即使出現(xiàn)較大的赤字，也并不說明國民經(jīng)濟(jì)已面臨危機(jī)。問題的關(guān)鍵是，使資本項(xiàng)目保持盈余的外資不該是投機(jī)性較強(qiáng)的短期外國資本。而墨西哥用來彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目赤字的資本項(xiàng)目盈余卻正是這種資本。80年代末，每年流入墨西哥的間接投資凈額為50億美元左右，而至1993年，這種外資的凈流入量已近300億美元。據(jù)估計(jì)，在1990—1994年，間接投資在流入墨西哥的外資總額中的比重高達(dá)2/3。

為了穩(wěn)定外國投資者的信心，政府除了表示堅(jiān)持比索不貶值以外，還用一種與美元掛鉤的短期債券取代一種與比索掛鉤的短期債券。結(jié)果，外國投資者大量賣出與比索掛鉤的短期債券，購買與美元掛鉤的短期債券。在金融危機(jī)爆發(fā)前夕，墨西哥政府發(fā)行的短期債券已高達(dá)300億美元，其中1995年上半年到期的就有167.6億美元，而外匯儲(chǔ)備則只有數(shù)十億美元。事實(shí)表明，墨西哥政府用與美元掛鉤的短期債券來穩(wěn)定外國投資者信心的做法是不明智的。這種債券固然在短時(shí)間內(nèi)達(dá)到了目的，使200多億美元的短期外資留在國內(nèi)，但由此而來的風(fēng)險(xiǎn)更大，因?yàn)楸人鲀r(jià)值的下跌，不管其幅度大小，都會(huì)降低間接投資的利潤，從而加劇資本外流，也使短期債券市場面臨更大的動(dòng)蕩。因此，到1994年下半年，墨西哥政府已處于一種越來越被動(dòng)的局面。一方面，無法擺脫對外國間接投資和短期國債的依賴；另一方面，這兩種資金來源使墨西哥經(jīng)濟(jì)愈益脆弱，政府的回旋余地不斷縮小，而金融投機(jī)者的影響力則持續(xù)增加。當(dāng)政府宣布比索貶值后，金融投機(jī)者便大量拋售短期國債。

所以說，外匯儲(chǔ)備的減少、比索的貶值是墨西哥金融危機(jī)的直接原因，而用投機(jī)性強(qiáng)、流動(dòng)性大的短期外國資本彌補(bǔ)巨大的經(jīng)常項(xiàng)目赤字，則是金融危機(jī)的深層次根源。

社會(huì)經(jīng)濟(jì)原因

墨西哥金融危機(jī)深刻的社會(huì)經(jīng)濟(jì)原因總結(jié)于以下三點(diǎn)：

①金融市場開放過急，對外資依賴程度過高。

墨西哥通過金融開放和鼓勵(lì)外資流入，1992-1994年每年流入的外資高達(dá)250億-350億美元。而外貿(mào)出口并未顯著增長，外貿(mào)進(jìn)口占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重則從 1987年的9．4%增至1993年的31%，結(jié)果造成國際收支經(jīng)常項(xiàng)目的赤字在230億美元的高水準(zhǔn)徘徊，使得整個(gè)墨西哥經(jīng)濟(jì)過分依賴外資。

②政局不穩(wěn)打擊了投資者信心。

1994年下半年，墨西哥農(nóng)民武裝暴動(dòng)接連不斷，執(zhí)政的革命制度黨總統(tǒng)候選人科洛西奧和總書記魯伊斯先后遇刺身亡，執(zhí)政黨內(nèi)部以及執(zhí)政黨與反對黨之間爭權(quán)斗爭十分激烈。政局不穩(wěn)打擊了外國投資者的信心，進(jìn)入墨西哥的外資開始減少，撤資日益增多。墨西哥不得不動(dòng)用外匯儲(chǔ)備來填補(bǔ)巨額的外貿(mào)赤字，造成外匯儲(chǔ)備從1994年10月底的170億美元降至12月21日的60億美元，不到兩個(gè)月降幅達(dá)65%。

墨西哥政府宣布貨幣貶值的本意在于阻止資金外流，鼓勵(lì)出口，抑制進(jìn)口，以改善本國的國際收支狀況。但在社會(huì)經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情況下，極易引發(fā)通貨膨脹，也使投資于股市的外國資本因比索貶值蒙受損失，從而導(dǎo)致股市下跌。股市下跌反過來又加劇墨西哥貨幣貶值，致使這場危機(jī)愈演愈烈。

危機(jī)影響

墨西哥金融危機(jī)對世界經(jīng)濟(jì)也產(chǎn)生沖擊作用。由于阿根廷、巴西、智利等其他拉美國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與墨西哥相似，都不同程度地存在債務(wù)沉重、貿(mào)易逆差、幣值高估等經(jīng)濟(jì)問題，墨西哥金融危機(jī)爆發(fā)首當(dāng)其沖受影響的是這些國家。由于外國投資者害怕墨西哥金融危機(jī)擴(kuò)展到全拉美國家，紛紛拋售這些國家的股票，引發(fā)拉美 股市猛跌。在墨貨幣危機(jī)發(fā)生的當(dāng)天，拉美國家的股票指數(shù)同墨股票指數(shù)一起下滑。其中巴西股票指數(shù)下降11.8%，阿根廷下降5.0%，智利下降3.4%。 1995年1月10日股價(jià)指數(shù)與1月初相比，巴西圣保羅和里約熱內(nèi)盧的證券交易所分別下跌9.8%和9.1%，阿根廷布宜諾斯艾利斯證券交易所下跌 15%，秘魯利馬證券交易所下跌8.42%，智利證券交易所下跌3.8%。同時(shí)拉美國家發(fā)行的各種債券價(jià)格也出現(xiàn)暴跌。在股市暴跌中，投資者從阿根廷抽走資金16億美元，從巴西抽走資金12.26億美元，相當(dāng)于外資在巴西投資總額的10%，整個(gè)拉美證券市場損失89億美元。

受墨西哥金融危機(jī)影響，1995年1月歐洲股市指數(shù)下跌1%，遠(yuǎn)東指數(shù)下跌6.5%，世界股市指數(shù)下降1.7%。作為墨西哥鄰國的美國受到巨大沖擊，美國在墨的200億美元股票就損失了70億美元，加上比索貶值，損失近100億美元

危機(jī)教訓(xùn)

作為“新興市場時(shí)代”出現(xiàn)后的第一次大危機(jī)，墨西哥金融危機(jī)給人們留下了深刻的教訓(xùn)，除必須保持國家政局穩(wěn)定外，下面兩條也是值得吸取的教訓(xùn)。

首先，要正確把握實(shí)現(xiàn)金融自由化的速度。墨西哥的金融自由化進(jìn)程至少在以下兩個(gè)方面加速了金融危機(jī)的形成和爆發(fā)：

（1）銀行私有化后，由于政府沒有及時(shí)建立起正規(guī)的信貸監(jiān)督機(jī)構(gòu)，銀行向私人非金融企業(yè)提供的信貸大量增加。1988年，這種銀行信貸相當(dāng)于GDP的比重僅為10%，1994年已提高到40%以上。壞賬的比重也不斷上升。

（2）1989年取消資本管制后，包括投機(jī)性短期資本在內(nèi)的外資大量涌入墨西哥，僅在1990—1993年就有910億美元，占同期流入拉美地區(qū)外資總額的一半以上。這些外資在彌補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)目赤字的同時(shí)，也提高了比索的幣值，因而在一定程度上削弱了墨西哥出口商品的競爭力，使經(jīng)常項(xiàng)目赤字更難得到控制。因此，在國際資本市場的運(yùn)作尚不完善、對國際資本的流動(dòng)缺乏有效的管理和協(xié)調(diào)機(jī)制的情況下，發(fā)展中國家必須慎重對待金融自由化，適當(dāng)控制金融自由化進(jìn)程的速度。

其次，必須慎重對待經(jīng)常項(xiàng)目赤字。薩利納斯政府始終認(rèn)為，只要墨西哥有能力吸引外國資本，經(jīng)常項(xiàng)目赤字不論多大，都不會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。它還認(rèn)為，如果外資流入量減少，國內(nèi)投資就會(huì)隨之萎縮，進(jìn)口也會(huì)減少，經(jīng)常項(xiàng)目赤字就自然而然地下降。所以，薩利納斯政府對經(jīng)常項(xiàng)目赤字持一種聽之任之、順其發(fā)展的態(tài)度。然而，事實(shí)證明這是不正確的。因?yàn)椋?/p>

第一，大量外資的流入有可能提高本國貨幣的幣值。

第二，只有在外資被用于生產(chǎn)性目的時(shí)，資本流入量的減少才能影響國內(nèi)投資的規(guī)模，進(jìn)而達(dá)到壓縮進(jìn)口的目的，使經(jīng)常項(xiàng)目狀況得到改善。

第三，在墨西哥，大量外資被用于進(jìn)口消費(fèi)品（包括奢侈性消費(fèi)品）。消費(fèi)的性質(zhì)決定了這樣一個(gè)難以扭轉(zhuǎn)的趨勢：雖然用于進(jìn)口消費(fèi)品的外資減少了，但其他形式的資金會(huì)取而代之。因此，外資流入量的減少并非永遠(yuǎn)能夠控制經(jīng)常項(xiàng)目赤字。

第四，即使外資被用于生產(chǎn)性目的，其流入量的減少也會(huì)對所投資的工程帶來不容忽視的副作用。投資者或以更高的代價(jià)籌措其他形式的資金，或推遲工程的完工日期。世界銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家S·愛德華茲認(rèn)為，經(jīng)常項(xiàng)目赤字不應(yīng)該長期超過占國內(nèi)生產(chǎn)總值3%這一限度。而墨西哥在爆發(fā)金融危機(jī)之前，經(jīng)常項(xiàng)目赤字已達(dá)290億美元，相當(dāng)于國內(nèi)生產(chǎn)總值的8%。

對中國的啟示

中國實(shí)行的是有管理的浮動(dòng)匯率制度。中國政府有責(zé)任保持匯率穩(wěn)定。中國的這種安排的可行性在于：首先，浮動(dòng)匯率允許政府更靈活地控制匯率。其次，人民幣不是完全可兌換的貨幣，中國政府仍保持對資本帳戶強(qiáng)有力的控制。

通過1993年和1996年非銀行金融機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行在這四種風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)上的投資占其總資產(chǎn)的比例的比較，我們發(fā)現(xiàn)，非銀行金融機(jī)構(gòu)在每一種風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)上的投資比例都超過了10%，1993年與1996年在這四種業(yè)務(wù)上的投資比例都達(dá)到總資產(chǎn)的一半以上；而商業(yè)銀行遵循保守性的原則，投資風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)比較 謹(jǐn)慎，其在抵押品貸款和證券投資這兩種業(yè)務(wù)上均未作投資，即使在不動(dòng)產(chǎn)貸款與消費(fèi)者貸款上的投資比例也遠(yuǎn)低于非銀行金融機(jī)構(gòu)。很明顯，非銀行金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于商業(yè)銀行的。因此，非銀行金融機(jī)構(gòu)遭受風(fēng)險(xiǎn)的可能性極大。

另外，由于政府管制松弛和非金融機(jī)構(gòu)難以進(jìn)入公司借貸業(yè)務(wù)，使得非銀行金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)承受力極低。當(dāng)泰國中央銀行于1995年中期開始采取緊縮貨幣政策以抑制經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)，股票市場和不動(dòng)產(chǎn)市場馬上大受打擊。從1996年6月到1997年7月，泰國證券交易指數(shù)跌幅超過60%。非銀行金融機(jī)構(gòu)在不動(dòng)產(chǎn)和消費(fèi)者貸款方面的壞帳急劇上升。它們所持有的證券大大貶值。另外，盡管非金融機(jī)構(gòu)80%的貸款是完全抵押的，但這些抵押品在一個(gè)下降的經(jīng)濟(jì)體中價(jià)值很低。這些因素都使非金融機(jī)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)困難時(shí)馬上陷入困境，從而引發(fā)整個(gè)金融部門的危機(jī)。如何加強(qiáng)對非銀行金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管也是中國亟待解決的問題。

中國的金融體系存在防止金融危機(jī)的四道防線。

第一道防線是保持經(jīng)常帳戶的基本平衡。

第二道防線是繼續(xù)吸引外國的直接投資，尤其是在基礎(chǔ)設(shè)施部門。

第三道防線是將國際儲(chǔ)備保持在相對較高較安全的水平，比如1000 億至1500億美元之間。

第四道防線是繼續(xù)控制資本帳戶，同時(shí)逐漸將資本市場對外開放。

如果上面四道防線中的任何一道被沖破，都將是一個(gè)危險(xiǎn)信號。但是，有一點(diǎn)中國與墨西哥和泰國非常相像，即三國都存在一個(gè)潛在的危險(xiǎn)：銀行系統(tǒng)中有大量的呆帳。1995年底中國國有銀行的總貸款為4萬億元，據(jù)保守估計(jì)其中有9000億元是呆帳，約占國有銀行總貸款的22.3%。低資本充足率和高不良貸款比率使得中國的銀行系統(tǒng)異常脆弱。如果一個(gè)突發(fā)事件使得人們預(yù)期國有銀行的資產(chǎn)流動(dòng)性和償債能力存在問題，銀行擠兌就有可能發(fā)生。銀行擠兌一旦發(fā)生，就會(huì)引發(fā)金融危機(jī)，通脹率上升，人民幣貶值，甚至銀行系統(tǒng)崩潰。從這一點(diǎn)來看，盡管這種情況發(fā)生的可能性很小，但銀行系統(tǒng)脆弱的基本因素是存在的，潛在的威脅是現(xiàn)實(shí)的。

從中國的實(shí)踐來看資本市場的開放有一個(gè)順序,可能最先是政府借款為主，接著是大量的外國直接投資，然后是外國金融機(jī)構(gòu)來華設(shè)立機(jī)構(gòu)，逐步提供各種金融服務(wù)，再是有限度地允許證券組合投資，最后是一個(gè)有較高監(jiān)管水平的高效資本市場的全面形成。我們應(yīng)清醒地認(rèn)識(shí)到，開放的資本市場的建立是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程。從各國經(jīng)驗(yàn)來看，逐步開放資本市場成功的可能性大。日本、臺(tái)灣、韓國等的金融開放相對其經(jīng)濟(jì)發(fā)展都是滯后的(盡管當(dāng)時(shí)美國對它們的壓力很大)，總的來說它們都是成功的。墨西哥、泰國和東南亞國家的金融開放盡管速度很快，但它們卻為此付出了沉重的代價(jià)。有人說泰國的金融開放是吃虧還是占了便宜，還說不清，理由是沒有金融開放就沒有泰國前一段的高速發(fā)展。這種觀點(diǎn)有一定的道理，但我們不禁要問：有沒有這樣一條路，它可以使我們走向可持續(xù)性發(fā)展的方向，而不發(fā)生這樣大的危機(jī)？我們對金融監(jiān)管一定要加強(qiáng)。金融開放要漸進(jìn)的一個(gè)重要理由是我們無法在一夜之間建立好金融監(jiān)管體系。發(fā)展中國家對金融業(yè)的管理水平有待提高。發(fā)展中國家的金融機(jī)構(gòu)的操作水平、內(nèi)部監(jiān)控水平的提高需要時(shí)間。一下子就把發(fā)達(dá)國家的銀行、基金和其他金融機(jī)構(gòu)放進(jìn)來，政府不知如何去監(jiān)管，也沒有手段去監(jiān)管， 國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)只學(xué)洋人其表(現(xiàn)代金融工具、衍生工具)，而不知洋人其里(內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)、激勵(lì)制度)。金融開放與金融監(jiān)管是一個(gè)相輔相成的過程。如果金融監(jiān)管滯后，就可能發(fā)生問題。

中國是一個(gè)大國，實(shí)行有彈性的匯率政策有利于相對獨(dú)立地實(shí)施本國的貨幣政策，從而不斷化解不平衡因素，防止問題的積累和不良預(yù)期所可能產(chǎn)生的劇烈振動(dòng)。